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Velho 20-09-2008, 18:18
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Por Defeito Como retirar uma porca da engrenagem...

Antes demais este é o meu post neste forum. Espero que gostem

Nada é mais destrutivo que um político em pânico. Isto é especialmente verdade em ano de eleições!

Embora concorde que por vezes a psique humana se sobrepõe - parcial ou totalmente - aos fundamentais, o que se passou ontem é grave, e altera fundamentalmente essa permissa de análise.

[DISCLAIMER: Este texto a seguir não deve levar a conclusões como "o fim do mundo está ai" ou "vamos para uma depressão". A conclusão são tempos complexos, mas os mercados ainda cá ficaram para mais uns anos... on with the show]

Vamos lá ver as reais implicações do já famosamente infame "ban ao short selling":
Ao contrário do que circula por ai, o short selling não só não é mau, como é uma peça essencial neste processo que é o mercado. Da mesma forma que quem considera uma acção sub-avaliada pode "comprar" essa acção, exercendo pressão conjunta para "alinhar" o preço actual com um "justo" (por justo entenda-se um ditado pela força do mercado), o mesmo raciocinio aplica-se ao short selling. Mais grave ainda, o short selling é a principal ferramenta que reduz a "assimetria" num mercado. Se todos só comprar-mos os preços tornam-se bolhas. Também é uma parte essencial no processo de arbitragem entre acções de vários mercados: por exemplo, empresas cotadas ao mesmo tempo na Europa e nos EUA. "shorta-se uma, compra-se a outra" é o mecanismo que mantém as acções com o mesmo "valor", e é isto que se chama arbitragem.

Short selling também é um dos principais mecanismos de REDUÇÂO de risco num portfólio. Se isto não parece fazer sentido em alguns pensem no seguinte:
Imaginem que vocês consideram que as empresas do S&P500 estão saudáveis (não estou a fazer considerações sobre se estão ou não... that's not the point), mas não têm confiança nenhuma nos bancos. Imaginem que vocês querem ter exposição ao indice - não tendo carteira para comprar as 500 acções. Compram o CFD ou o ETF. Mas não vos faz sentir muito bem saber que 30% - proporção das earnings finantials na earnings totais do S&P500 - daquilo é potencial downside de bancos (outra vez, não estou a fazer considerações que sim ou que não). Então shortam bancos, ou melhor ainda, shortam o indice/ETF dos bancos dos bancos, na proporção de 1/3 da vossa posição.
Assim, vocês têm um portfólio imunizado a sector bancário, mas sujeito aos movimentos das restantes empresas. Note-se que muito poucos investidores são "short sellers" puros, mesmo os hedge funds. Isto porque, enquanto que em long o limite é +infinito, em short o limite é +100% (abaixo de zero não vão, neh?). O short selling é usado como imunização e cobertura de risco por 90% do mercado com volume. É alias, uma actividade mais perigosa devido a squeezes.

Bem, esta ferramenta acabou de desaparecer...

Mas mais grave ainda, é o mercado de opções:
Options são um dos derivados mais importantes a par dos futuros. Dão-vos o direito, mas não a obrigação, de comprar ou vender um activo a preço x, em época y. Dão-vos certeza num ambiente de incerteza. A liquidez primaria são market makers e especuladores que tomam a posição contrária. Mas mesmo "especulação" é bastante mortal (mais mortal que forex). Quem negoceia warrants (ou como eu, já negociou) sabe: 99 por cento morre sem valor, ou apanham com perdas grandes.

O mercado de opções também é uma enorme fonte de informação. O famoso VIX é calculado apartir da volatilidade implicita das options sobre o S&P500. Mede o prémio pago nas puts (quanto maior a volatilidade maior o preço a pagar pela protecção), pelo que é a medida por excelencia de risco. Muitas probabilidades, preços e medidas de risco são extraidas dos preços e volatilidades implicitas das opções.

O problema aqui é que, de modo ao mercado de opções operar correctamente é condição necessária haver short selling!!!!
Passo a explicar:
quando vocês querem protecção, o market maker tem que fazer um hedge ao se "livro de ordens". Se não o fizer, ele tem vos cobrar um premio mais elevado, tornando a protecção mais cara e, por consequencia, tornando o mercado mais arriscado. A forma que ele, market maker, faz isto é via "short selling" da acção subjacente. É por isso que as "protecções" têm preços razoáveis.
Se não existir short selling, além de secar liquidez no mercado (pensem mercado de warrants em Portugal, para terem uma ideia de um mercado de options não liquido) introduz prémios mais elevados nas puts. Pela put-call parity (paridade entre o valor de uma put e uma call), torna as calls mais caras. No limite, isto pode levar a uma disrupção parcial ou total do mercado de opções, esse uma peça fundamental na gestão de risco.

E se as pessoas não podem, ou não têm dinheiro para, cobrir os seus riscos - seja por não poderem shortar ou pelas puts estarem caras demais - isso significa que preferem não comprar. E a ausencia de bids provoca quedas - dado que quem quer "oferecer"/vender, tem de ir baixando o bid à procura de alguém!

Um outra nota importante da ausência de short sellers é que, em quedas, estes são os únicos que estão a comprar. À medida que o preço vai descendo, eles vão profit taking - comprando - amparando a descida. À medida que esta abranda outros short sellers seguem na cobertura. O short selling serve uma função de "almofada". Almofada esta que não existe neste momento...

Esta disrupção poderá significar o fim de muitos fundos, não só long-short hedge funds, mas fundos 130-30 e fundos de arbitragem, cujas contas estão precisamente em bancos importantes como a Goldman Sachs ou a Morgan Stanley (e a última coisa que estes dois precisam é que fundos de investimento sejam forçados a encerrá-las).

Sobra uma questão, que muitos poderão fazer: "Os bancos, com isto não vão descer mais!!". Bem, isso não é necessariamente verdade.

O problema reside no RTC-II. Para quem não sabe, o RTC-II é o Resolution Trust Corp, versão 2. Versão 2, porque a primeira versão surgiu no final de '80, inicios de '90. Quando as Savings & Loans faliram, a FDIC - a "seguradora" dos depósitos - ficou com imensos activos nas mãos. O RTC "original" serviu para vender esses activos no mercado aberto, e recuparar algum dinheiro perdido pelos contribuintes.

O problema aqui é que, embora tenha o mesmo nome - ao que parece vai ter, ainda não está confirmado - é fundamentalmente diferente.
Lembram-se do MLEC, aka "Super SIV"? Na altura em que o mercado de papel comercial falhou, pensou-se em criar um super fundo para armazenar o papel que o mercado não queria - ou que não estava disposto a pagar um preço alto. (Nota: este papel caiu, não por influencia de "short sellers", mas sim pela ausencia total de compradores, forçando os "market makers" a anúnciar bids sucessivamente mais baixos, de modo a descobrir alguém disposta a...)
A ideia falhou porque:
1. Os potenciais vendedores queriam "preços justos" - justos para os seus balanços entenda-se;
2. Os potenciais compradores não estavam dispostos a oferecer "preços justos", pois consideravam que estavam a pagar demais por "lixo".

Ora o RTC-II é a mesma ideia, mas desta em vez em grande. E com uma diferença fundamental - desta vez é o contribuinte americano que vai para o "lugar do morto".
Mas a grande questão nem reside aqui, mas sim no preço dado. Muitos bancos moveram muito deste papel - que já não transacciona - para Level 3 assets, ou seja, mark to model (aka, mark to make-believe). Muitos bancos têm mais "dinheiro" aqui, do que na conta de capital próprio dos seus balanços (a Goldman Sachs e a Morgan Stanley, por exemplo, estão nesta situação, entre outros). E a desculpa é "não existem preços públicos".

Ora, o RTC-II divulgaria um preço "público", e forcaria perdas nesta parte do balanço. A única maneira de evitar era não divulgar o preço das "compras" do RTC-II. Mas isto constitui 2 problemas adicionais.

Em primeiro lugar, a confiança no sistema. Isto é o "livro de regras do Japão" (e todos sabemos como essa feliz história acabou), com uma pequena diferença: o Japão tinha 30% de taxa de poupança. Os EUA são dependentes de "financiamento externo" e, em última análise, do seu Rating AAA. Ou melhor, da percepção do seu rating, porque mesmo que não o alterem, alguém julga que os investidores não vão exigir maiores prémios de risco, depois de medidas dignas de países como a Rússia, o Paquistão ou a Venezuela?

Em segundo lugar, não divulgando os preços, o RTC-II terá obrigatóriamente de exigir "equity" em troca (há mesmo quem argumento que isto acontecerá de qualquer maneira, porque os bancos serão descapitalizados pelas recentes medidas tomadas). Ora isto significa uma coisa: diluição dos actuais accionistas. (E para quem está a pensar "diluição?" pensem "preço desce". Lembrem-se dos aumentos de capital dos bancos britanicos e o efeito no preço das acções dos mesmos, que desceram porque foram diluidas. A única diferença aqui, é que o "subscritor" é o Estado).

E não se esqueçam: não há ninguém para amparar a queda, fazendo profit taking durante essa diluição, as puts estão mais caras, pelo que a percepção de risco aqui irá ser maior, criando um efeito bola de neve no aumento do prémio de risco norte-americano.

É por tudo isto que, fazer contas a bottoms aqui é um exercicio de "leitura de folhas de chá", ou futurologia educada. O Dólar estará sobre pressão, apenas com os bancos centrais do mundo como suporte, o mercado de opções pode ter disrupções, hedge funds podem liquidar, preços podem ser descobertos...

O que se fez e anunciou sexta-feira, atrevo-me a dizer que ficará para a história como um dos maiores erros de intervenção, a par da descida até 1% por parte de Greenspan, ou a política japonesa durante a crise deles.

Espero, honestamente, estar profundamente errado!
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  #2  
Velho 20-09-2008, 19:23
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Bem vindo e excelente post, concordo plenamente, e esta alteração das regras do jogo, é uma batota que pode ter tido este efeito efémero de grandes subidas mas acho que irá tornar o futuro mais negro na mesma, é apenas um retardar do inevitável.
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  #3  
Velho 20-09-2008, 20:40
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A actual proposta para o que virá a ser o "RTC-II":
Citar:
LEGISLATIVE PROPOSAL FOR TREASURY AUTHORITY

TO PURCHASE MORTGAGE-RELATED ASSETS

Section 1. Short Title.

This Act may be cited as ____________________.

Sec. 2. Purchases of Mortgage-Related Assets.

(a) Authority to Purchase.--The Secretary is authorized to purchase, and to make and fund commitments to purchase, on such terms and conditions as determined by the Secretary, mortgage-related assets from any financial institution having its headquarters in the United States.

(b) Necessary Actions.--The Secretary is authorized to take such actions as the Secretary deems necessary to carry out the authorities in this Act, including, without limitation:

(1) appointing such employees as may be required to carry out the authorities in this Act and defining their duties;

(2) entering into contracts, including contracts for services authorized by section 3109 of title 5, United States Code, without regard to any other provision of law regarding public contracts;

(3) designating financial institutions as financial agents of the Government, and they shall perform all such reasonable duties related to this Act as financial agents of the Government as may be required of them;

(4) establishing vehicles that are authorized, subject to supervision by the Secretary, to purchase mortgage-related assets and issue obligations; and

(5) issuing such regulations and other guidance as may be necessary or appropriate to define terms or carry out the authorities of this Act.

Sec. 3. Considerations.

In exercising the authorities granted in this Act, the Secretary shall take into consideration means for--

(1) providing stability or preventing disruption to the financial markets or banking system; and

(2) protecting the taxpayer.

Sec. 4. Reports to Congress.

Within three months of the first exercise of the authority granted in section 2(a), and semiannually thereafter, the Secretary shall report to the Committees on the Budget, Financial Services, and Ways and Means of the House of Representatives and the Committees on the Budget, Finance, and Banking, Housing, and Urban Affairs of the Senate with respect to the authorities exercised under this Act and the considerations required by section 3.

Sec. 5. Rights; Management; Sale of Mortgage-Related Assets.

(a) Exercise of Rights.--The Secretary may, at any time, exercise any rights received in connection with mortgage-related assets purchased under this Act.

(b) Management of Mortgage-Related Assets.--The Secretary shall have authority to manage mortgage-related assets purchased under this Act, including revenues and portfolio risks therefrom.

(c) Sale of Mortgage-Related Assets.--The Secretary may, at any time, upon terms and conditions and at prices determined by the Secretary, sell, or enter into securities loans, repurchase transactions or other financial transactions in regard to, any mortgage-related asset purchased under this Act.

(d) Application of Sunset to Mortgage-Related Assets.--The authority of the Secretary to hold any mortgage-related asset purchased under this Act before the termination date in section 9, or to purchase or fund the purchase of a mortgage-related asset under a commitment entered into before the termination date in section 9, is not subject to the provisions of section 9.

Sec. 6. Maximum Amount of Authorized Purchases.

The Secretary’s authority to purchase mortgage-related assets under this Act shall be limited to $700,000,000,000 outstanding at any one time

Sec. 7. Funding.

For the purpose of the authorities granted in this Act, and for the costs of administering those authorities, the Secretary may use the proceeds of the sale of any securities issued under chapter 31 of title 31, United States Code, and the purposes for which securities may be issued under chapter 31 of title 31, United States Code, are extended to include actions authorized by this Act, including the payment of administrative expenses. Any funds expended for actions authorized by this Act, including the payment of administrative expenses, shall be deemed appropriated at the time of such expenditure.

Sec. 8. Review.

Decisions by the Secretary pursuant to the authority of this Act are non-reviewable and committed to agency discretion, and may not be reviewed by any court of law or any administrative agency.

Sec. 9. Termination of Authority.

The authorities under this Act, with the exception of authorities granted in sections 2(b)(5), 5 and 7, shall terminate two years from the date of enactment of this Act.

Sec. 10. Increase in Statutory Limit on the Public Debt.

Subsection (b) of section 3101 of title 31, United States Code, is amended by striking out the dollar limitation contained in such subsection and inserting in lieu thereof $11,315,000,000,000.

Sec. 11. Credit Reform.

The costs of purchases of mortgage-related assets made under section 2(a) of this Act shall be determined as provided under the Federal Credit Reform Act of 1990, as applicable.

Sec. 12. Definitions.

For purposes of this section, the following definitions shall apply:

(1) Mortgage-Related Assets.--The term “mortgage-related assets” means residential or commercial mortgages and any securities, obligations, or other instruments that are based on or related to such mortgages, that in each case was originated or issued on or before September 17, 2008.

(2) Secretary.--The term “Secretary” means the Secretary of the Treasury.

(3) United States.--The term “United States” means the States, territories, and possessions of the United States and the District of Columbia.
E, no Wall Street Journal ([url=http://online.wsj.com/article/SB122186549098258645.html]http://online.wsj.com/article/SB122186549098258645.html[/url]):
Citar:
The most ambitious part of the government plan is to create a new entity to purchase impaired assets from financial firms. The process could work as a type of reverse auction, in which the government would buy from the institution that sells its assets for the lowest bid.

However, the government may find itself in a quandary: Does it pay more than fair-market value for hard-to-assess distressed assets, putting taxpayers on the hook for any losses? Or does it drive a hard bargain, buying for pennies on the dollar? The latter approach would further hurt financial institutions, since they would have to write down the losses and take additional hits to their balance sheets. The Treasury department ... hasn't commented on specifics about the plan...
E uns detalhes da falência da Lehman Brothers, sobre os preços de alguns activos ([url=http://online.wsj.com/article/SB122184864327757571.html]http://online.wsj.com/article/SB122184864327757571.html[/url]):
Citar:
On Friday, there were a number of changes to the terms of the sale to Barclays. The originally agreed total sale price of $1.75 billion could be lowered by $100 million to $200 million. The British bank will take on $47.4 billion in assets and $45.5 billion in liabilities, instead of $72 billion in assets and $68 billion in liabilities. The drop in the assets reflects the decline in the value of Lehman securities during the past week.

The purchase price was lowered because of lower appraisals of real estate in New Jersey.
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Guilherme Diaz-Bérrio
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  #4  
Velho 20-09-2008, 21:41
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berrio segundo o pouco que percebi do teu post, neste momento nunca apostarias o teu dinheiro no mercado americano...

Ou existe algum sector mesmo dentro deste mercado que se possa salvar da crise, que as medidas inadequadas irão causar.

abraço
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  #5  
Velho 20-09-2008, 21:50
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Neste momento não tenho 1 cêntimo no mercado americano...

E se devem existir sectores ou algumas boas stock picks o problema neste momento, para mim, são graves implicações ao nível "macro" (monetário e real estate) e problemas na própria mecânica dos mercados.
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Guilherme Diaz-Bérrio
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  #6  
Velho 20-09-2008, 23:22
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então berrio, neste momento a apostar, com alguma segurança, se é que isto se possa dizer, seria no mercado Português, certo?

abraço
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  #7  
Velho 20-09-2008, 23:41
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Eu não sou um fan do PSI-20, por acaso LOL

Acho que é um mercado pouco profundo e iliquido, facilmente manipulado.

Se queres estar investido em equities, porque não, em alternativa, o mercado alemão (DAX)?

Os dados alemães do último mês até foram melhores que o esperado, e tens ai um mercado mt liquido (e sem barreiras a shorts )
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Guilherme Diaz-Bérrio
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  #8  
Velho 21-09-2008, 01:47
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Citar:
The Secretary’s authority to purchase mortgage-related assets under this Act shall be limited to $700,000,000,000 outstanding at any one time
Pronto... já não cobriria a minha fortuna pessoal...
(JUST KIDDING!)

E eu concordo com os investimentos no DAX, a meu ver a futura grande potência económica do mundo ocidental será mesmo a Europa Ainda por cima é bem mais estável que os USA em todos os aspectos e nem andamos em guerras nem nada por causa dos Arbustos Sénior e Júnior lol.

O PSI20 sim é muito fácilmente manipulável, lembro-me no fim dos anos 90 quando andavamos em grupos a fazer algumas red chips subirem 10 15 20 25% num dia, como a Tertir, Sumolis, Reditus, etc, com a fraca liquidez que tinham, e só as vendíamos 3 dias depois, porque nesses três dias eram as euforias do Bull Market e dos rumores infundados (quantas vezes os jornais não justificavam essas subidas com a possibilidade do Sr. dono da Sumolis estar prestes a partir ). Qualquer um com 10,000 ou 20,000€ na altura já fazia uma delas mexer uma boa percentagem e causar atenção do pessoal, quanto mais em grupos, até a PT conseguiam mexer ligeiramente.

Mercados como o DAX e FTSE etc são bem mais líquidos mas eu também prefiro muito mais o DAX, até era o nosso (Europeu) índice mais conhecido entre os traders.

Ou para quem quer estar mesmo aqui na Ibéria, porque não o IBEX? Sempre é melhor que o PSI20, bem melhor, e mais líquido, e mais estável e técnico. Mas o DAX é o mais importante nosso.
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  #9  
Velho 21-09-2008, 04:09
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Para mim, à parte dos bolds, a parte mais curiosa é esta:

Citar:
Sec. 8. Review.

Decisions by the Secretary pursuant to the authority of this Act are non-reviewable and committed to agency discretion, and may not be reviewed by any court of law or any administrative agency.
No accountability nenhuma no processo de colocar o contribuinte à frente de um TGV...

Quanto ao DAX, nada mais tenho a acrescentar: é o meu preferido. Ou então, para quem não gosta do tamanho do CFD - é 1 euro o ponto, e o "menino" mexe 100 pontos de ATR diários como quem muda de camisa - então o Eurostoxx 500 também é uma boa opção.

Trading no fim dos anos 90, só assisti. Há 10 anos atrás ainda não fazia trading, limitava-me a ser o "geek" do 10ºano que andava de Jornal de Negócios debaixo do braço, a ler sobre os "arraiais"
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Guilherme Diaz-Bérrio
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  #10  
Velho 21-09-2008, 16:01
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Continuando nesta questão do short selling...

Citar:
With trade depression continuing in spite of recent assurances that it would surely end with arrival of Autumn, and with the stock market also falling below the prices reached in last Summer's drastic downward readjustment, it was not perhaps surprising that search for something peculiar and abnormal in the way of cause should have begun. The average man does not apply severe logic in his reasoning on such matters. It was at least a convenient supposition that business must be hesitating because of the bad stock market, and Wall Street itself had been reporting, every day, that "bear selling" had emphasized the market's unsettlement. Hence the demand from irritated watchers of the situation that the evil influence of such stock market operations be ended by suspension or outright prohibition of "short sales."

Such action is undoubtedly possible. Mr. Untermeyer correctly states that the Stock Exchange itself "has it within its power to prevent or restrict short selling." Yet even so hostile a critic as he has heretofore been of Stock Exchange machinery is careful to add that whether such action would be advisable "is quite another thing." The stock Exchange authorities have given public warning that the speculative seller of stocks whose purposes were shown by deliberate circulation of disturbing rumors would be severely disciplined. But they too have declared through their president that since "normal short selling is an essential part of a free market for securities," prohibition of such sales "might result in the destruction of the market," and would therefore, in any case "too high a price to pay for the elimination of the few who abuse this legitimate practice."President Hoover lately talked the matter over with the Stock Exchange authorities; but the White House version of the interview was careful to point out that the Government had no idea of interfering with policies of the Stock Exchange.

Why this unanimity of attitude against the prevention of "short selling"? The answer of any one familiar with markets probably would be that, so long as stock market valuations can be influenced on the side of rising prices by speculative buying conducted with borrowed money, equilibrium is impossible except through permitting sales conducted through deliveries made with borrowed stock. Either practice is open to abuse, which it is the duty of the Exchange authorities to restrain. The abuse of "bidding up the market" by speculation based on broker's loans is not often recognized by the public, though its evil results ought to be reasonably evident to any one who remembers 1929. Yet it is plainly impossible to abolish "buying on margin" unless by reducing all transactions to a basis of cash purchases -- which would preclude an immense part of legitimate investment business. This being true, it ought to be evident that prohibition of "short sales" would expose the market to the extreme and dangerous maladjustment which so one-side d a proviso would inevitably create. Our "rashes" would be vastly more ruinous; our recoveries with the necessary "bear repurchases" eliminated, far less emphatic. The market would have become a trap for the unwary, with no automatic safeguard.

This is not the first occasion on which "suppression of bear sales" has been vehemently urged. After the panic of 1907, under circumstances closely resembling those which now exist, demands for such action forced Governor HUGHES to appoint an impartial committee to investigate the question. This committee contained not one member of the Stock exchange; it was made up of such eminent economists, journalists, and practical business men as Mr. Horace White, Judge Samuel H. Ordway, Mr. Edward D. Page and its professor John B. Clark of Columbia.

In its unanimous report of 1909 the committee found that the greatest evil of the stock market was "pyramiding" of speculation for the rise on the basis of previous paper profits, now used as "margin" for still larger ventures.

Of "bear operations" it had this to say:

We have been strongly urged to advise the prohibition or limitation of short sales, not only on the theory that it is wrong to agree to sell what one does not possess, but that such sales reduce the market price of the securities involved. We do not think that it is wrong to agree to sell something that one does not now possess but expects to obtain later. Contracts and agreements to sell, and deliver in the future, property which one does not possess at the time of the contract are common in all kinds of business. The man who has "sold short" must some day buy in order to return the stock which he has borrowed to make the short sales. Short sellers endeavor to select times when prices seem high in order to sell, and times when prices seem low in order to buy, their action in both cases serving to lessen advances and diminish declines of price.
Para quem possa pensar de onde vem:
New York Times on October 18, 1930

Hoje é consensual que o short selling nada teve a ver com o crash de '29 e com a depressão que veio a seguir, mas sim com a politica monetária dos anos '20 - que levou a uma bolha imobiliária, de crédito e no mercado de capitais, com a péssima resposta da Fed e com o padrão ouro que serviu de fio condutor - o padrão ouro coloca a pressão do ajustamento da crise no mais "fraco"...

No entanto, a história parece não servir de nada.

Quanto ao short selling e a moralidade ou não de se emprestar a acção sem se "saber". Se é possivel argumentar, na minha opinião, que quando se usa uma corretora se está implicitamente a autorizar essa operação e se é recompensado por isso - o short seller paga juros, os dividendos que possa receber, entre outras coisas - [e note-se que eu condeno o naked short selling, aquele que é feito sem pedir as acções emprestadas, mas esse também é marginal ], em vez de proibir o short selling [mesmo que temporariemente] porque não criar um "mercado" onde se possa negociar o direito a esse short? [Dado que cada um de nós tem uma visão diferente desse direito, então porque não, em mercado regulado, negociar esse direito? Assim quem não quer dar as acções para short, ou quer ser bem compensado pode dizer o seu preço, e quem quer shortar paga esse preço - além da taxa de juro. Seria transparente e eliminaria as dúvidas dos mais "incautos"... e retiraria espaço aos reguladores para estas medidas perfeitamente "draconianas" - sim, isto para mim é digno de Kafka, e é para "eleitor" ver]
__________________
Abraços,
Guilherme Diaz-Bérrio
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